Bespoke CDO

Was ist eine Bespoke CDO?

Ein Bespoke CDO ist ein strukturiertes Finanzprodukt – insbesondere eine besicherte Schuldverschreibung (Collateralized Debt Obligation, CDO) -, das ein Händler für eine bestimmte Gruppe von Anlegern erstellt und auf deren Bedürfnisse zuschneidet. Die Anlegergruppe kauft in der Regel eine einzige Tranche der maßgeschneiderten CDO, und die übrigen Tranchen werden dann vom Händler gehalten, der in der Regel versucht, sich mit anderen Finanzprodukten wie Kreditderivaten gegen potenzielle Verluste abzusichern.

Eine maßgeschneiderte CDO wird heute üblicherweise als Bespoke-Tranche oder Bespoke Tranche Opportunity (BTO) bezeichnet.

Die Grundlagen einer Bespoke CDO

Traditionell bündelt eine Collateralized Debt Obligation (CDO) eine Sammlung von Cashflow generierenden Vermögenswerten – wie Hypotheken, Anleihen und andere Arten von Krediten – und verpackt dieses Portfolio dann in einzelne Abschnitte, die Tranchen genannt werden. Bespoke CDOs können wie diese traditionellen CDOs strukturiert sein und Schuldklassen mit Einkommensströmen zusammenfassen, aber der Begriff bezieht sich in der Regel auf synthetische CDOs, die in Credit Default Swaps (CDS) investieren und die in hohem Maße anpassbar und nuanciert sind.

Tranchen sind Teile eines gepoolten Vermögenswerts, die nach bestimmten Merkmalen unterteilt sind. Die verschiedenen Tranchen der CDO sind je nach der Bonität des zugrunde liegenden Vermögenswerts mit unterschiedlichen Risiken behaftet. Daher hat jede Tranche eine andere vierteljährliche Rendite, die ihrem eigenen Risikoprofil entspricht. Es liegt auf der Hand, dass die Rendite einer Tranche umso höher ist, je größer das Ausfallrisiko ihrer Bestände ist. Die großen Rating-Agenturen stufen maßgeschneiderte CDOs nicht ein – die Bewertung der Kreditwürdigkeit erfolgt durch den Emittenten und bis zu einem gewissen Grad durch die Marktwahrnehmung. Da es sich um illiquide und komplexe Finanzinstrumente handelt, werden maßgeschneiderte CDOs nur außerbörslich (OTC) gehandelt.

Hintergrund von maßgeschneiderten CDOs

Aufgrund ihrer herausragenden Rolle in der Finanzkrise, die auf die Immobilienblase und den Zusammenbruch der Hypothekenmärkte zwischen 2007 und 2009 folgte, haben maßgeschneiderte CDOs – wie CDOs im Allgemeinen – an Popularität verloren. Die Schaffung dieser Produkte durch die Wall Street wurde als Ursache für den massiven Marktabsturz und die anschließende staatliche Rettungsaktion angesehen – und auch als ein Mangel an gesundem Menschenverstand. Bei den Produkten handelte es sich um hochgradig strukturierte Investitionen, die sowohl für die Käufer als auch für die Verkäufer schwer zu verstehen und schwer zu bewerten waren.

Dessen ungeachtet sind CDOs ein nützliches Instrument, um Risiken auf Parteien zu übertragen, die bereit sind, sie zu übernehmen, und um Kapital für andere Zwecke freizusetzen. Die Wall Street ist immer auf der Suche nach Möglichkeiten, Risiken zu übertragen und Kapital freizusetzen. Seit etwa 2016 erlebt der maßgeschneiderte CDO daher ein Comeback. In seiner Reinkarnation wird er oft als Bespoke Tranche Opportunity (BTO) bezeichnet.

Das Instrument selbst hat sich durch die Umbenennung jedoch nicht verändert, aber vermutlich werden die Preismodelle nun etwas genauer geprüft und mit mehr Sorgfalt erstellt. Es ist zu hoffen, dass die Anleger mit diesen neuen Produkten nicht wieder Verpflichtungen eingehen, die sie nicht richtig verstehen.

Vorteile von maßgeschneiderten CDOs

Der offensichtliche Vorteil einer maßgeschneiderten CDO ist, dass der Käufer sie individuell gestalten kann. Eine maßgeschneiderte CDO ist einfach ein Instrument, das es den Anlegern ermöglicht, für ihre Anlagestrategien oder Absicherungsanforderungen sehr spezifische Risiko-Ertrags-Profile anzustreben. Wenn ein Anleger eine große, gezielte Wette gegen die Ziegenkäseindustrie eingehen möchte, wird es einen Händler geben, der eine maßgeschneiderte CDO zu einem angemessenen Preis zusammenstellen kann. Dennoch sind diese Produkte einigermaßen diversifiziert, da sie Darlehen von mehreren Ziegenkäseproduzenten bündeln.

Der zweite Hauptvorteil sind die über dem Marktniveau liegenden Renditen, die sie bieten können. Wenn die Kreditmärkte stabil und die festen Zinssätze niedrig sind, müssen diejenigen, die nach Anlageerträgen suchen, tiefer in die Tasche greifen.

Nachteile von maßgeschneiderten CDOs

Der große Nachteil ist, dass es in der Regel wenig bis gar keinen Sekundärmarkt für maßgeschneiderte CDOs gibt. Dieser fehlende Markt macht eine tägliche Preisfindung schwierig. Der Wert muss auf der Grundlage komplexer theoretischer Finanzmodelle berechnet werden. Diese Modelle können Annahmen treffen, die sich als katastrophal falsch erweisen, was den Inhaber teuer zu stehen kommt und ihn mit einem Finanzinstrument zurücklässt, das er nicht zu einem beliebigen Preis verkaufen kann. Je individueller die CDO gestaltet ist, desto unwahrscheinlicher ist es, dass sie für einen oder mehrere andere Anleger attraktiv ist.

Hinzu kommt der Mangel an Transparenz und Liquidität, der mit außerbörslichen Transaktionen im Allgemeinen und diesen Instrumenten im Besonderen einhergeht. Als unregulierte Produkte bleiben maßgeschneiderte CDOs auf der Risikoskala relativ hoch – sie sind eher ein geeignetes Instrument für institutionelle Anleger, wie Hedge-Fonds, als für Privatpersonen.

Real-World-Beispiel für maßgeschneiderte CDOs

Citigroup ist einer der führenden Händler für maßgeschneiderte CDOs, Allein im Jahr 2016 hat sie damit Geschäfte im Wert von 7 Milliarden US-Dollar gemacht. Um die Transparenz in einem „historisch gesehen undurchsichtigen Markt“ zu erhöhen – um Vikram Prasad, Citi’s Managing Director of Correlation and Exotics Trading, zu zitieren – bietet die Bank ein standardisiertes Portfolio von Credit Default Swaps an. Sie macht auch die Preisstruktur der CDO-Tranchen auf ihrem Kundenportal sichtbar und „veröffentlicht“ die Zahlen, die die Tranchen erzielen.