ドミトリー・バリャスニー氏の珍事件
3月のマーケットショックはひどかったが、バリャスニー・アセット・マネジメントがこれまで耐えなければならなかった最悪の経験からはほど遠かった。
株式市場とヘッジファンド全体にとって困難だった2018年は、シカゴのヘッジファンド会社の当時18年の歴史の中で最も過酷だったことがわかり、同社のファンドは他社よりも深い損失を出し、投資家は同社から10億ドルを引き出している。 同社の旗艦ファンドであるアトラス・エンハンスド・ファンドは7％の損失を出し、資産は120億ドルから60億ドルへと半分に激減した。
同社が低迷していたとき、創業者の Dmitry Balyasny 氏は、「Adapt or Die」という件名のメールをスタッフに送り、同社の業績は「最悪」であり、困惑することに、同社の取引フロアを歩き回っていても「手に取るように分かる緊迫感」を感じないことを率直に述べています。
Balyasny にとって不幸なことに、そのメールはライバルのヘッジファンド会社 Citadel の創業者 Ken Griffin の手に渡ってしまったのです。 当時のBusiness Insiderのレポートによると、Griffinは、従業員向けの社内会議でそのメールをスクリーンに映し出し、「会社の文化が悪いと、こういうことが起こりうるのだ」と伝えたそうです。
投資家の流出に直面し、トレーダーおよび起業家として成功した彼のキャリアにおいて最大の難題に直面し、Balyasnyは厳しい選択を迫られました。 まず、彼は125人、つまりヘッジファンドの従業員の20パーセントを削減しました。
「私は20年間、そしてそれ以前からトレーダーとしてこの仕事を続けてきました-市場に長くいれば、つらい時期もあるでしょう」と、1月末にヘッジファンドのニューヨーク拠点で行われたInstitutional Investorとのインタビューで、同社の穏やかで物腰柔らかな創設者のBalyasny氏は語っています。
その後、さらに困難な仕事が待っていました。 バリヤスニーは 90 人の新しいポートフォリオ マネージャーとアナリストを採用し、新しいグローバル株式責任者 (以前は Citadel で同様の役割を担っていた Jeff Runnfeldt) と新しい最高リスク責任者を置き、リスク管理に対する会社のアプローチ全体を見直すよう命じました。
現在、世界的なコロナウイルスの大流行が2020年の世界市場に大混乱をもたらし、四半期ごとの株式市場のパフォーマンスと雇用損失について同様に過去最悪の記録を打ち破っており、Balyasny の素晴らしい新しいリスクシステムが究極のテストを受けているところです。
「書籍に見られるボラティリティの大きさから、彼らはアルファを生み出す多くの機会を持っています」と、テキサス工科大学のチーフ投資顧問であるティム・バレット氏は言います。 このような場合、「この人たちは、理論的には、それを殺しているはずだ」
結果的に、それはまさに彼らがやっていることです。
ダウ平均が23%、スタンダード&プアーズ500が20%、平均的なヘッジファンドが8%以上損失した四半期に、Balyasny氏のAtlas Enhancedファンドは4.66%の利益を記録しました。 パフォーマンスに詳しい関係者によると、同ファンドは4月第3週までに8％近い上昇を記録している。 これは2019年の12パーセントの上昇に続くもので、S&P 500とは負の相関関係にある。 機関投資家の言葉では、同社のリターンは2019年の株式市場のパフォーマンスと関係がないに等しいことを意味し、そうした投資家が切望するとらえどころのないアルファ生成を提供することになるのです。
「今のところ、彼らは素晴らしい業績を上げています」とバレットは言う。 “彼らが株式とリスクの責任者で行った変更は完璧に実行されました。”
Hartford HealthCareの最高投資責任者で長年のBalyasny投資家のDavid Holmgrenは同意しています。 「このような状況下において、「このままでは、私たちの生活は成り立たない。 このような状況下において、「私たちは、パフォーマンスと、さらに重要なこととして、私たちが必要としていたもの、つまり、売りの中での保護を得ることができました」
パフォーマンスの推移は、特に良いタイミングで、Balyasnyが2019年の終わりに、数年間で初めて新しい資本に開放する予定だと投資家に伝えたからである。 このような顧客は、デイトレードをルーツとするスクラップな新興ヘッジファンドから、より洗練されたグローバル資産運用会社へと進化した、同社が近年受けた別の変化を反映していると思われます-とはいえ、街中の大きな競合他社と同列に語られる存在ではありますが。
「ミニ・シタデルと言われています。 それはよくある例えです」とホルムグレン氏は言いますが、彼は、バリヤスニーは、10年前にその大きな同業他社を襲った成長痛の段階に到達するのに単に時間がかかっただけだと感じています。
「ドミトリーは、実際にお金を稼いだ2008年の間、大企業ほど長くはありませんでしたし、有名でもありませんでした」と、彼は指摘します。 「私は、業績が悪くて解雇されたのではなく、他の有名なヘッジファンド・マネジャーがちょうど10年前に経験したことを、彼らが経験した時だと考えています。 彼らは成長したのです」。
Dmitry BalyasnyはAyn Randの信奉者であり、その客観主義哲学は個人が完全に自己利益のために生きる権利を支持するリバータリアン作家である。 個人主義、限られた政府、資本主義を信奉し、米国のランド・ポール上院議員やポール・ライアン下院議員など右派の政治家からも賞賛されています。 Balyasny氏のファンド名は、Ayn Rand氏の代表作である小説「Atlas Shrugged」に由来しており、同社のオフィスを訪れた人には、BAMのロゴとBalyasny氏の愛読書のリスト（驚くなかれ、「Atlas Shrugged」も含まれる）が入った栞がプレゼントされます。
Balyasny は自分のファンであることに正直であった。 キエフで生まれ、7歳のとき、ソ連がユダヤ人移住の制限を解除したため、家族でアメリカに移住した。 両親はシカゴに移り住み、英語は話せなかった。 母親はエンジニア、父親は教授だったが、イリノイでは母親はホテルの部屋を掃除し、父親は雑用をしていた。
12歳で訪問販売を始め、10代で株式市場に興味を持ち、トレーディングを開始した。 シカゴのロヨラ大学で金融の学士号を取得する一方で、株式仲買人の免許を取得し、小さな会社で「ドルのために電話をかける」と彼は言います。 「しかし、私は投資に対する情熱を持っており、それを理解しようと決心しました。
彼は思いつく限りのヘッジファンドの求人に応募しました。 不採用通知の山を築いた後、1994年、ついに彼はションフェルド証券に就職した。
「彼らは先入観のない人を求めていたので、双方にとって好都合でした」と彼は笑います。 トレーダーには、少しの資本金と毎日の昼食が提供されましたが、基本給はありませんでした。 最初の1年は儲からなかったが、一緒に働く経験豊富なトレーダーから学び、その後はコンスタントに利益を得た。 90年代に入ると、バリヤスニー氏は順調に業績を伸ばし、資本を増強して社内にチームを作り、そのチームを独立させ、独自のファンドを立ち上げた。 そのチームが、後のバリヤスニー・アセット・マネジメントの基礎となったのです。
「哲学は同じで、多くの P&L ストリームを通じて、相関のないリターンを生み出したいと考えていました」と、バリャスニーは言います。 「プラットフォームの真の価値は、専門性です。 時の試練に耐えた企業は、特定の人物や戦略に縛られることなく、真のビジネスを構築した企業である」と彼は説明する。 「1999年、バリヤスニーは、弁護士として訓練を受けたスコット・シュローダーをションフェルドのチームに迎え入れ、その後、投資コンサルタントと企業経営者として働いていたテイラー・オマリーを迎え入れました。 この2人は、バリャスニーが初めてビジネスで採用した人物で、この3人がBAMの創業パートナーとなったのである。
「自分より若い人の下で働くことになるだろうとは思っていましたが、30歳のときにそうなるとは思いませんでした」と、シュローダーは2月末にシカゴの新本社で行われたインタビューで、バリャスニーについて冗談まじりに語っています。 「99年当時は、ヘッジファンドについてほとんど知られていなかった。 しかし、29歳のときにビジョンを示す彼の能力は、私が役員室で見たフォーチュン 500 社の CEO と同じくらい優れていました」
同社は 2001 年に正式に独立企業として発足し、主に株式ロングショート (これは今でも同社のリスクの 70% を占めています) を、いくつかのセクターに特化しグローバルな傾斜で取引しています。 その後、グローバル・マクロ、クレジット・ロング・ショート、その他の戦略が追加されました。
設立から16年間、ほとんど損失を出すことなく、年率12%のリターンを達成し、目覚ましい活躍をした。 ドットコム・ショックや2008年の金融危機の間も利益を上げ、市場の混乱期にも強いパフォーマンスを発揮し、資産額は120億ドルに膨れ上がりました。
しかし、2018年は違う話だった。
「厳しい時期を乗り切り、非常に良い仕事をしてきました」とバリャスニー氏は言いますが、「2018年はさまざまな理由から、我々にとって困難な年でした」。 何が悪かったのか？ 難しいマーケットに、もっとうまくやれたはずのことが重なった。 ロング・ショート・エクイティの悪い年であり、それは私たちのリスクの70、75％です」
Balyasny は、会社があまりにも急速に成長したため、「すべてのチームと雑草になる能力が伸びた」と認識しています。 また、このヘッジファンドは、リスク管理手法を更新する必要があることにも気づいていました。 「
「問題の一つは、私たちがあまりにも早く大きくなりすぎたことです」と Schroeder は同意しています。 「私たち3人は、2000万ドル、12人から120億ドル、600人へと成長しました。 既存のチームには、120億ドルで必要な規模のアルファを生み出す能力に対する過大な期待があったのです。 同時に、アルファは本当に速いスピードで減少していきました。 私たちはそのことに十分早く気づいていませんでした。 そして、120 億ドルの資産ベースをサポートするためにアイデアの速度を必要とする PM をサポートするアナリストのインフラストラクチャがありませんでした。 「2008 年、私たちは防衛を行い、資本を削減し、利益を得ました。 2009年、私たちの問題は、攻めに転じなかったことだ。 再び利益を上げるために、それを素早く利用するためのインフラが整っていなかったのです」。 言い換えれば、同社は最終的に2009年にお金を稼いだものの、もっと早く資本を投入していれば、もっと稼げたはずです。
同社は、大きな変化を起こす必要があることを知っていました。 そこで2018年後半に、Alex Lurye氏を採用しました。
シタデルで最高リスク責任者とグローバルポートフォリオ構築の責任者を務めていたLurye氏は、同社のリスク管理アプローチに新たな目をもたらしました。
「私が入社して物事を全体的に見たとき、リスク管理はアルファ生成プロセスのバックボーンであるのとは対照的に、損失軽減の手法と見なされていました」と、彼は言います。
彼が最初に取り組んだのは、リスク管理をポートフォリオ管理プロセスに統合することでした。 その結果、ボラティリティ・ターゲット・モデルが導入され、リスク管理を単なる防衛手段としてではなく、アルファ生成ツールとして使用できるようになったと、彼は主張しています。
シュローダーは、このモデルがどのように機能するかの簡単な例を挙げています。 バイオテクノロジー株と金融株は同じリターンを期待できるかもしれませんが、金融株は3倍のボラティリティを持つかもしれません。 各取引にボラティリティの制限がある場合、金融株に投資することは可能ですが、おそらく競合するショートポジションを持つことで、ボラティリティの要因を中和する必要があります。 シュローダーは、「これは、総暴露管理戦略の逆です」と述べています。
Lurye は、ポートフォリオ管理チームとアナリスト・チームに新しい雇用者を加えて、投資アイデアの質と量の両方を強化し、1 年間で有効なアイデアの量を倍増させることができた、いわゆる「アイデア速度」にも言及しました。 また、同社は、過去の事象に基づくものやwhat-ifシナリオなど、100種類近いストレステストを行っています。
このリスクの見直しは、ある機関投資家が、数年前からウォッチリストに入れていたBAMを、昨年思い切って投資するようになった主な要因の1つです。
「私たちは、彼らがそこで行ったターンアラウンドのストーリーに感銘を受けました」と、名前を伏せたこの人物は言っています。 「リスク管理 (これは、マルチストラテジーファンドにとって重要だと考えています) と、戦略から戦略へ切り替え、パフォーマンスの低い戦略を停止する能力は、非常にうまく機能します」
Lurye は、上司と、彼が会社の起業家文化と呼ぶものが、彼に変更を加える自由を与えてくれたことを認めています。 「BAMがフレームワークに適応したことは、この会社にとって大きな意味を持ちます」と彼は言います。 「昨年の業績は、決して偶然ではありません。
一方、テキサス工科大学のバレットCIOは、2018年以降の結果に満足しているものの、新しいリスクフレームワークへの切り替えが正しい動きだったかどうかを判断するには、より慎重です。 「4 月と 5 月には、そのフレームワークが実際にどのように機能したかを振り返りながら、より多くのことを知ることになるでしょう。 しかし、それはうまくいっているようだ」
これまでのところ、株式市場の乱高下、失業保険申請件数の急増、GDP成長率の急落という現在の環境において、それは証明されている。
シュローダーは、3月中旬の電話での会話で、3月の会社のパフォーマンスは、S&P 500に対する単純な賭けから来たのではない、と説明しています。
「最も重要なことは、私たちが本当に多様なポートフォリオを持ってこれに臨んだということです」と彼は言っています。 「そして、完全な自己満足とこの規模のインパクトに対する敬意がほとんどないことを示唆するいくつかのデータを見始めたとき、私たちはウイルスそのものに大きな賭けをしませんでしたが、私たちがしたことは、要因やリスクエクスポージャーをさらに強化し、方向性のある賭けではなく、転機の可能性を利用できる中立の立場に立つことでした」
彼は、これが会社の最近の大改革で実施した変化の直接的な結果であったと述べました。
「転位を認識する前に、ある出来事によって打ちのめされないような状態にしなければならない」と、シュローダーは指摘します。 “すぐに、リスクマネジメントの一環として、混雑を緩和するために多くの作業を行いました。 この場合、ヘッジファンドのクラウディングとクオンツのアンワインド（コンピュータを使った取引戦略で、売り込まれた株を無差別に捨てること）の両方が作用している」と指摘する。 「このようなクラウディングの影響を受けないようなポジションを取れば、まだ大丈夫です。 それは、S&Pをショートすればいいというのとは違う。 それは方向性のある賭けであり、私たちはそれを行うために支払われているのではありません」
彼はまた、同社が市場の動きとの相関性と同様にモメンタム要因への露出を減らしたことを付け加えました。 しかし、おそらくプリンシパルを最も満足させたのは、ヘッジファンドが、刷新された投資プロセスの最初の実戦テストを巧みに乗り切ったことでしょう。 シュローダーは、「私たちは、会社のDNAや構造を変えることなく、この時期を乗り越えてパフォーマンスを維持し、アウトパフォームすることができた」と指摘します。 “我々は、これに賭けるために、突然ベータプレーヤーやウイルスの専門家になる必要はなかった。”
今年の市場の乱高下におけるバリアジーのパフォーマンスは、まさに多くの機関投資家が求めているものだと言っています。
「大規模なプランがボラティリティを相殺する目的で配分しているが、それでもリターンを求めているなら、私は彼らを非常に高く評価します」とハートフォード・ヘルスケアのホルムグレン氏は言います。 「もし、市場との高いベータ相関を求めているのなら（バリヤスキーはそうではない、彼らの相関は0.1か0.2のようだ）、彼らはあなたが探しているものではありません。 私は彼らを非常に高く評価しますが、我々が行うことに特化したものです。
デイトレーディングショップであった初期の頃とは大違いです。 シュローダーは、会社の成長の軌跡を3つの段階に分けて語っています。
「デイトレーディングの時代は、カジノを経営するようなものだった。 中盤は、スポーツのフランチャイズを経営するようなものだった。 今、あなたはビジネスを営んでいるのです。 費用、コストが重要になります」と彼は言います。 「投資家の意識も変わってきた。 投資家の意識も変わってきた。 投資家の意識も変わってきた。 投資家はリスク管理をより重視し、それを理解しています」
こうした変化の一環として、同社の投資家層は、個人富裕層からヘッジファンドのファンド、そして年金基金、政府系ファンド、企業年金などの機関投資家へと移行しました。
同社はまた、道中でいくつかの困難にぶつかりました。 統計的裁定戦略は、ベスト・アイディア・ファンドと同様、閉鎖されました。 また、社長の何人かは、最近のパフォーマンスには満足しているが、勝利の階段を上る準備はできていないと述べています。 しかし、同社は 4 年ぶりに新規顧客に門戸を開き、今後何が起ころうとも、事業の強化と「人々が職場に来て何かの一部になりたいと思う」文化の維持に注力し続けると、Balyasny 氏は述べています。 グリフィンが、やってはいけないことの青写真としてバリヤスニーの全社的な電子メールを共有したことについての質問には、バリヤスニーは引き込まれることはありませんでした。